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ABS CDOの回収率

昨日S&PはUS RMBSを裏付けとするCDOのデフォルト時回収率の想定を変更すると発表した。対象となるのは、住宅ローンの延滞が特に多い2005年第4四半期から2007年第4四半期に組成されたUS RMBS (Alt A, Subprime等)がポートフォリオの40%以上を占めるABS CDOおよびCDO squareであり、超過担保テスト違反等によるEvent of Default発生によってliquidationされる条項の付与された案件は対象外とされている。

米国の住宅ローン市場は依然として悪化傾向に歯止めがかからず、今回の変更にはそれほど違和感は覚えない。変更の結果、組成当初の格付けがシングルA以下のトランシェの期待回収率は0%、ダブルAは5%、ジュニアAAAは35%、スーパーシニアAAAは60%となり、如何に当初の格付けが甘かったか、あるいは如何にSubprime住宅ローンのデフォルトの進行が速いかを改めて認識させられるが、こうした数字にも特別の意外感はない。

今回の変更による影響として、ABS CDOやCDO squareについてさらに格下げ圧力がかかることが予想される。格下げによってこれらを組み入れたCDOやファンドの清算や資産売却が加速し、市場での取引価格が一層下落することも考えられる。この結果、こうした資産の損失を十分に計上してこなかった金融機関にとっては追加損失の計上を強いられることもあるだろう。

但し、実際のところ、2005-2007年vintageのSubprimeを含むCDOの格付けが大きく下がることはほぼ織込み済みと思われ、時価評価にしても、Citigroup等の決算発表を見ると、昨年の段階からスーパーシニアAAAに対しても相当程度の評価引下げを行っており、大きな市場の波乱要因にはならないと思われる。一方、S&Pがこの回収率の想定の変更をモノライン保険会社の資本適正度の計算において適用した結果、モノラインが現在の格付けを維持するために追加の増資が必要であるといった結論となり、モノライン業界の淘汰・再編が加速する可能性は考えられるが、今のところ影響の大きさは不明である。

いずれにせよ、一時的に市場のセンチメントに悪影響がでるにしても、こうした悪材料は早めに出し切ってしまった方が後の回復も早いことには違いない。波乱要因の一つであると心に留めておきつつも、基本的にはポジティブな方向に進んでいると考えたい。

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2008.04.29 | Comments(0) | Trackback(0) | 市場雑感

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