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透明性っていいもの?

 週末に行なわれたG20、ウルトラC的な政策の発表があるわけでもなく(あればとっくに発表している?)、斜に構えて見れば、各国の足並みの不揃いを可能な限り隠すのに全力を尽くしたといった印象が残る。各国の景気のさらなる悪化、保護主義や地域紛争、社会不安の台頭、といった流れは阻止するすべもなく、新しい国際金融システム・産業システム・社会システム等を構築するまでに必然的に生じる痛みを、金融政策や財政政策によってどれだけ和らげることができるか、といったところだろうか。

 声明の中にはお決まりのように「金融市場の透明性拡大」が掲げられていた。政治的にも、透明性の推進を強調せざるを得ないのはよくわかるが、一方で実質的にはあまり意味がないことも事実だ。格付けの問題は複雑で多面的であるが、格付け手法自体は従来から透明性は高く、むしろ原資産のデフォルト率の推定や相関の推定を大きく見誤ったという意味で、格付会社の能力に大きな問題があったように思う。また、格付会社が積極的に開示しているモデルやレポートをきちんと咀嚼せずに利用していたユーザー側のリスク管理体制や、民間企業に過ぎない格付会社の意見をあまりにカジュアルに規制の枠組みに組み込んだ規制当局の規制体制も、いまさらではあるが、改善する余地は大きい。

 クレジット・デリバティブにしても、よく言われるように「透明性がない」ことが問題なのではなく、逆説的であるが、「透明性が高すぎた」ことが今回の金融危機に一役買ったように思う。信用リスク商品の代表ともいえる銀行の融資は、そもそもは銀行のバランスシートに塩漬けとなり、可動性もなく、ほとんど開示義務はなく、価格も不透明で、時価評価も不要で、引当てをする・しないも恣意的で、「不都合な真実」を隠すのには適していた。一方、「不都合な真実」を隠しているうちに状況が改善して、波風立たずに水面下で問題が解決することも多くあったのだろう。

 こうした透明性がない世界に、クレジット・デリバティブは容赦なく透明性を持ち込む。信用リスクの移転を可能にすることで、企業の信用力評価に第三者の視点が入り込み、メインバンクが”ここは健全貸出し先”であると主張しても、市場の総意としてのCDSの市場価格がこれに「待った」をかける。会計的にも時価評価して損益計算書に反映することが義務付けられ、恣意的に引当金や準備金を積む世界よりもはるかに透明性は高い。決算報告書を見ても、今回の金融危機が始まる前から多くの主要参加者はCDS関連の情報を保有社債以上に開示していたし、危機の発生後はどこも詳細な開示を行なっている。

 というわけで、「CDSによって透明性が高まってしまい、隠していた不都合な真実が明るみに出て、大手金融機関は早期に損失処理を迫られ、金融危機が早い段階で顕在化した。だから“臭いものにはふた”をして、時価評価もデリバティブもバーゼル規制も廃止して、透明性をなくして危機を克服しよう」と主張するのであれば、賛成はしないが、うなずける部分もある。ナイーブに「金融市場に透明性を」と主張してもどれだけの意味があるのか、非常に疑問である。

 CDS市場の透明性を高めるという大義名分で推進されているクリアリングの話にしても、前回のエントリーのように、メリットと同時にその限界やデメリットにも目を向ける必要がある。日本でも東京金融取引所と東京証券取引所がCDSのクリアリング導入を検討していると報じられているが、最終的には”小さな日本のCDS市場だけのクリアリング”にとどめずに、より広い視点が必要な気もする。(この2取引所がISDAのメンバーになったことを報じた某新聞の記事には、またまた椅子からずり落ちそうになった。民間の銀行・証券・保険・事業会社・法律事務所などがメンバーである業界団体のISDAに加入することで、日本の取引所にNY連銀の監視が行き届くようになると本気で思っているのだろうか、、、。そもそも、当局がISDAを通じて取引の監視を行なっているということころに根本的な事実誤認がある)

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2009.03.15 | Comments(2) | Trackback(0) | 市場雑感

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