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金融機関の決算発表など

先週の大手金融機関の決算発表はポジティブ・サプライズとネガティブ・サプライズが混在していたが、Merrill以外は市場の想定ほどには悪い内容ではなく、Citi・JPMと大きなヤマを超えて一息といった声も耳にするが、7月下旬から8月上旬にかけては北米地銀・保険会社・モノライン・欧州金融機関と決算発表が目白押しで、市場にノイズを与えることになりそうな気配だ(個人的にはAIG、UBS、モノラインに注目している)。

Big pictureとしては、当局・中央銀行に対する市場の信頼が(辛うじて)残っている間は大きなパニックにはならず、個別のニュースに一喜一憂して相場も上げ下げを継続する、といった展開をぼんやりとイメージしている。ファンダメンタルズの悪化傾向は覆い隠すべくもなく、一度失われた市場のconfidenceがすぐに回復するとも思えず、どちらかというとダウンサイドリスクを強く意識せざるを得ない。ある日突然、「やっぱり大手金融機関は大丈夫」「増資も問題なく継続できる」「モノラインも格付けは下がっても保証は履行できるから大丈夫」「GSEが破綻するなんてばかばかしい」「最後は当局がなんとかしてくれる」といったように市場参加者みんながいっせいに思い込めば、それが幻想であったとしても問題は一気に収束に向かうであろうが、まだまだ時間はかかりそうである。

MBIAとAmbacがAAAを失ったのは6月だが、MerrillやCitigroupの第2四半期決算にも影響が見受けられた。Merrillに関しては、6月末時点で北米ABS CDOのSuper Seniorの保有元本が約$19.9billion、これに対してショートポジションは約$15.6billionで、ネットのエクスポージャーは$4.4billion、うちMezzanine ABS CDOとABS CDO squareの合計が$1.8billionとのこと。

上述ショートポジションは主にモノラインからCDSで買ったプロテクションだが、その元本は(無価値となったものを含めて)$18.7billion。これに対して、現在$9.1billionの評価益がでているが(プロテクションを買っているので中身が悪化すると評価益となる)、モノラインの信用力低下に合わせて$6.2billionの評価減を行なっている(AAのモノラインで28%程度、A&BBBで60%程度、投資適格以下で100%の評価減)。仮にABS CDOのSuper Seniorの評価益が$9.1billionのまま変わらないとしたら、モノラインが全滅したとしても、追加的な損失は$2.9billionにとどまる(小さくはない数字だが)。問題は、ABS CDOのSuper Seniorの評価益が増加した場合で、この場合はその分だけワーストケースの損失が増える。どれだけMezzanineやCDO squareが多いのか、どれだけ最近のvintageが多いのかわからないので、現状がどれだけ保守的な評価なのかわからないが、モノラインが全滅したとしてもリカバリーがゼロということはない(はず)ので、最終的には評価減した分が(遠い)将来戻ってくる可能性もそこそこあるのだろう。

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2008.07.20 | Comments(0) | Trackback(0) | 決算発表

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